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问：请简要介绍QDII基金及鹏华美国房地产基金的情况
裘韬：目前QDII基金产品类别发展很快，各类QDII的表现大有不同。如果单纯都划分为QDII基金并比较收益不能反映各基金投资范围的多样性。随着日后QDII的发展，QDII基金将越来越细化，或许需根据投资标的来划分类别，因此对于QDII的业绩也需要区别看待。目前国内的美元存款较少，QDII基金是合理合法的人民币境外零售投资渠道。
鹏华美国房地产基金自去年十一月底成立以来至今业绩尚可，今年以来净值增长率达到5.10%（银河数据，8月31日），主要得益于今年美国房地产市场的复苏以及美元资产强势的表现。
未来基金规模的变化对投资操作的影响不会太大，对于持股个数以及集中度都不会有太大区别。目前基金持有的reits大概有40到50个。基金的换手率和仓位变化都不是太大，其中包含的 公寓 和零售类reits品种较多，写字楼类较少。去年看好的工业和酒店类的表现不错，公寓和养老医疗的配置也较好。在整体组合配置中，医疗类reits的整体贡献是最大的。虽然医疗类reits年初以来涨幅落后，但是基本面比较好，且在后来的下跌中抗跌，反弹行情中补涨。
今年以来加拿大reits的表现也不错，波动相对比美国小，且股息率略高于美国。美国目前的股息率大概在3-4%左右，对比美国高息债和国债的收益率，美国的股息率仍处在较高的水平。
问：目前美国的经济环境如何？
裘韬：美国经济复苏的态势相对明显，虽然速度稍慢，但复苏趋势是大概率事件。美国经济的复苏最终会反映到物业经营状况上。当前配置美元资产是较好的时机。
美国政府在经济低迷期成为创造就业岗位最大的领域。当前两党对于削减财政开支的方案仍在僵持中，总统大选结束前财税政策前景并不明朗，短期出台财政刺激政策可能性极小。因此美国的企业表现还是比较冷静，现在的现金储备达到历史最高峰，部分原因是因为不能确定未来的政策方向，所以控制支出。目前税务制度的改革、政治上的不确定性都抑制了经济的增长。
问：reits收益的历史情况如何？
裘韬：今年REITs较好的走势源于基本面支撑。从价格上来看，当前的商业地产交易价格复苏进入中期，相较于过去三个周期而言，市场复苏通常在7-10年期左右，目前是复苏的第3年左右。据Moody’s/RCA商业地产价格指数显示，2007年的第四季度美国商业地产到了波峰，到2009年第四季度则到达波谷，历时两年左右，反弹期间主要城市的反弹幅度达到37%，非主要城市的反弹幅度约为18%。因而从价格反弹来看，此次reits跌幅较深，反弹较大，但和历史相比现阶段reits还有上涨的空间。房地产收益率慢牛快熊的状况以及价格调整或会出现，但之后会有长期复苏的态势。
从历史上看，reits经历了三个阶段，扩充资本、兼并收购和基本面复苏。在扩充资本阶段，资本募集超过了千亿美元，流动性开始回归。在兼并收购阶段，上市reits资本成本优势显现信心回归，兼并收购活动增多。现在正在进行的基本面复苏阶段，经济处于扩张阶段，空间需求增加，而新开工商业项目极少，新增供应有限，出租率和租金都处于触底反弹的阶段。
问：如果美国未来推出QE3，对reits的影响如何？
裘韬：如果未来美国真的推出QE3，对reits肯定是正面影响。从资本市场来看，QE3能起到压低利率的效果，而这对于具有固定收益属性的资产来说是利好，另一方面REITs也能相当于可以以更低的成本来获得融资。
问：reits目前的估值水平如何？
裘韬：REITs的静态估值略超过历史水平，但与其他固定收益类品种相比估值仍具有吸引力。行业内也有一定分化，低估值一般都是强周期行业，比如公寓类的估值就比较高，因为需求和收入的增长能见度较高。而工业和酒店仍在处于低估值水平，且波动性比较大。从半年报中可看出，而美国房地产的盈利增长是比较确定的，至少到目前为止还没有放缓的迹象。reits目前的估值水平反映了其超过了一般行业的增长速度。
问：影响reits收益的主要因素有哪些？
裘韬：投资reits最重要的是看基本面。reits收益的来源包括租金上涨、出租率上升、和资本市场上物业组合管理获得的投资收益等方式。
影响reits收益的主要因素有房地产以及各行业特定的因素。具体说来，房地产市场主要是供需的体现，目前房地产市场供应紧张，而需求又逐渐复苏，因而投资reits体现出较好的收益。同时，各个行业也有特定的影响因素，比如公寓类有人口结构的变化、住宅自有率的变化等。美国市场在2007年高点时住房自有率大概在69%左右，而后开始下降，住房自有率每下降一个百分点会产生110万的新增租房需求，目前很多公寓REITs的出租率已经达到较高水平，因此租金也呈现快速增长的态势，而多家庭住宅的供应增长在一段时期内还相对有限，这些因素都决定了公寓类reits的涨幅。
影响reits需注意的指标根据行业的不同而有所不同。如零售类reits需要看其零售业租户的同店销售数据，因该数据直接决定了零售租户的经营质量，在失业率企稳、消费行为增加的背景下，零售类reits的近期收益也较好；像公寓类reits则需要观察就业市场的情况；工业类reits对GDP、ISM等宏观数据以及企业库存状况的数据反映较为敏感；写字楼reits与白领工人的就业水平相关。
问：各行业reits的收益如何？
裘韬：从2000年至2011年Moody’s/RCA商业地产价格指数来看，美国商业地产进入复苏中期。复苏前期通常公寓及写字楼会处在领涨的阶段。具体说来，公寓涨幅大于写字楼、零售和工业。从2009年波谷至去年年底，公寓类reits反弹幅度达到39%，写字楼reits的反弹幅度为33%。工业目前还比较低迷。目前美国经济和全球贸易低迷，导致库存需求低，工业类的reits弹性仍然比较大。前两年美国的储蓄率提升，目前的消费开始释放，零售业也较为健康。商业地产和经济增长有较大的相关度，和就业市场的相关度也比较大。而公寓类reits和人口的增长比较相关。
问：什么样的投资者投资reits较为合适？
裘韬：reits的投资者大部分为有长期配置需求的投资者。据2007年INGClarion的数据显示，机构投资者如养老金、保险公司等长期投资者占美国reits投资者分布的42%左右。目前日本投资者是美国市场的重要参与者，reits目前市场规模大概在4500亿市值左右，长期投资者如日本和美国占到3000多亿，占比较高。机构投资者有定期的投资需求，过去偏向于投资债券，然而目前债市收益率下滑趋势明显，所以reits也是机构投资者重要的配置品种。
目前市场是波段行情，而reits的分红有助于摊平成本，投资者定投reits或是比较好的投资方式，也可以作为资产配置中的一种投资类别。从reits的基本面来看，由于reits大部分的业务在美国本土，且和资本市场紧密相关，包括利率和资金流向等，因而每一次的市场波动都会带来投资的机会。
问：reits和标普500的收益率相比如何？
裘韬：reits今年和去年的表现都好于标普500。Wind数据显示，截至8月31日，标普500去年收益为0.00%，今年收益为11.28%，而彭博数据显示，截至8月6日，富时美国权益类REITs指数今年的收益率为17.91%，2011年的收益率为8.31%。reits今年的情况和去年略有不同，今年一季度的上涨多于大盘，而下跌小于大盘，波动小于去年。
问：今年以来美国reits资金流入的情况；
裘韬：根据CitiResearch统计的数据显示，今年以来美国境内资金净流入115亿美元，日本资金净流入54亿美元，总资金净流入169亿美元。目前美国reits市场中，长期投资者占比较高，如美国及日本养老基金和保险等机构投资者。日本是美国reits市场重要的投资者，占其市场总市值的10%。
问：reits和一些美国市场主流指数的相关度
裘韬：根据彭博指数1995-2010年月度收益率计算，以美国市场主流的reits指数和标普500对比来看，关联系数有0.5484。从趋势上看，随着reits市场的不断扩大，未来关联度也会不断上升。
问：目前市场对美国QE3预期不断升高，在历史QE之后，reits市场的反应如何？
裘韬：由于美联储负债表扩张很快，目前美国再次开启货币量化宽松政策的预期不断升高。从前两次QE来看，只有当资本市场出现动荡之后才会开启货币量化宽松政策。如果未来美国经济数据持续低迷，或有可能开启QE3。
从前两轮的QE来看，彭博数据表明，自2009年3月18日QE1启动后，标普500一个月内上涨9.66%，三个月上涨16.32%，六个月上涨36.05%；而同期MSCI美国REIT指数一个月内上涨19.04%，三个月上涨18.4%，六个月上涨68.53%。相比较来看，在货币量化宽松政策启动后，reits市场的反弹都高于标普500所代表的市场平均收益。
问：对四季度reits市场走势的判断
裘韬：尽管reits的价格变化和市场正相关，但总体而言Reits公司“收租金”的本质一般不会随着季节有太大变化，总有一些细分类别的公司会表现相对突出。就四季度而言，reits细类类别中有些行业比如零售行业在冬季进入旺季、公寓行业秋季也较为活跃。
今年下半年的全球经济形势依然比较复杂，但美国的经济情况仍然相对较好，美联储的货币政策仍有进一步宽松的可能。从房地产的基本面来看，美国各经济领域对商业地产的需求稳固增强，而主要地区的供应量仍较为有限；持续低廉的融资成本将促使REITs继续优化资本结构和参与项目开发和收购；物业租金和企业盈利能力仍有较强提升空间。和美国以往的房地产危机比较，目前美国房地产市场在时间上和复苏过程上均处于中期，我们预期未来数年美国房地产市场仍将有良好的表现。
尽管如此，美国经济复苏的步伐依然较为缓慢，未来几个季度美国房地产市场仍可能面临以下风险因素：美国的中长期利率上扬导致REITs融资成本的上升和估值的下滑；新增就业的放缓和个人收入增长的停滞会影响到消费者开支；大选年的政治博弈会对 金融 、医疗、政府等行业产生长期影响，进而影响其房地产需求；房产税和保险成本的攀升会影响到物业的盈利；欧洲主权债务危机离根本解决仍有很长距离，欧元区政策变数和经济衰退仍有可能再度干扰资本市场，造成REITs在内的金融股价格波动。我们将密切关注宏观形势的变化，谨慎灵活地调整组合。
问：基金投资的换手率
裘韬：鹏华美国房地产基金的换手率比较低，由于reits品种强制分红的特性，我们在决定投资一个品种时会考虑获取其分红收益及收益的稳定性，以长期持有为目标。除非是估值太高或者基本面发生变化才会卖出，不会根据目标收益率或简单的PE水平来进行决策，而会对投资标的进行动态分析，总体来看调仓属于小幅度。因为鹏华美国房地产基金属于行业基金，其调仓意义不大，只会对细分类别中周期性强的行业做一些波段操作，比如工业和酒店类的reits。
问：您觉的目标投资者应该是哪些？
裘韬：对于个人投资者来说，做定投更合适；而机构投资者适合做长期投资。
以美国reits市场为例，彭博数据显示，截至2012年8月31日，美国上市的权益类REITS共有151家，总市值约5300亿美元，并具有充足的流动性。目前美国reits的主要投资者有401K计划、各大保险公司组合、退休养老基金等机构客户，会在其投资组合中长期稳定配置REITS，持有时间最少也会经历5至7年的房地产周期。大部分零售端的投资者也会通过定投等方式长期持有reits，作为投资组合中的重要配置。
根据INGClarion统计数据显示，目前来自养老金及保险公司等机构投资者占比42%，房地产公募基金占比17%，非房地产公募基金17%，reits公司内部人员持股14%，个人投资者占比10%。上述数据显示，大多个人投资者直接投资美国reits的占比并不高，主要还是机构投资者。由于内地投资者投资美股的手续较为复杂，而且对个股的研究可能会比较有限，像鹏华美国房地产基金类的行业基金会是个人投资者的通道。
投资者选择reits，是对于不动产领域的投资需求。相对于投资房地产实业或实物投资，reits具有更好的流动性和透明度，并且在税收优惠和强制分红上享受法规红利。而且reits上市公司大多都是该行业中优秀的专业管理团队，专业化的管理有利于公司的经营业绩，为股票价格及分红提供强有力的支撑。此外，不动产领域的投资者较少关注短期价格波动，而是根据经济和房地产周期来调整资产配置的比例。
问：reits专业化团队管理的实际案例有哪些？
裘韬：从国内外房地产运营的经营管理都可以看出，管理层直接影响着公司经营业绩。美国Reits公司都有较为细化的分类，管理团队都是细分行业中的专业团队，在该行业中丰富的工作经验和较为深厚的积累都有助于公司运营发展。举例来说，例如美国西蒙地产，是全美最大的商业地产运营商和最大的零售地产上市公司，总市值超过450亿美元。西蒙地产不仅有专业的零售地产运营管理，和全世界各大零售商有密切合作。西蒙旗下的地产包含很多享誉世界的 购物 天堂，包括纽约的WoodburyOutlets、长岛的罗斯福购物中心、阿灵顿的时尚中心……一位分析师曾戏言：“在中国，你也许去过大悦城，知道万象城，逛过华润万家，在万达广场看过电影。而在美国，如果你shopping过，那你一定去过西蒙。”
除了在细分行业中的专业运作，美国reits另一个值得市场称道的是资本运作方面，很多历史悠久的reits公司对房地产周期的把握也验证了其专业能力。以原芝加哥地产大亨、房产界的“山姆大叔”山姆.泽尔为例，他曾管理过一家股本办公物业公司（EquityGroupInvestments），曾是美国最大的商业地产信托投资基金，在美国共拥有573座办公物业。在2007年初，市场流动性仍较为宽裕时，山姆认为地产价值被高估，将股本办公物业公司亿390亿美元出售给黑石。在次贷危机爆发之前，”山姆大叔”完成了目前世界历史上金额最大的杠杆交易之一。让优秀的专业人才来做专业的事情，这些案例也验证了reit公司管理层的专业能力。
问：关于近期美国出台的医疗改革法案对医疗类reits的影响
裘韬：今年6月底，美国联邦法院通过了奥巴马政府的大部分医疗改革法案，明确了国会有权要求每一个美国人购买医疗保险，否则就要罚款（或付税）；另外该法案要求保险公司必须对所有的公民一视同仁。该联邦法院的决议对医疗REIT的的影响是双方面的：一方面来说，医院作为REITs的租户之一，将受益于该项改革，由于医保范围扩大，越来越多的人将购买医疗保险及有能力支付医疗费用；另一方面，到2014年该法案将增加1600万（Medicaid）受益人，这将给州政府预算带来巨大压力，反过来可能收紧（Medicaid）的资格或降低医保补贴比率，这将对公立护理院带来冲击。总体而言，医疗改革对医疗REIT的的影响是正面的。
问：从细分行业来看，哪些种类的reits会在经济复苏中率先反弹？
裘韬：短期来看，一些强周期的reits种类将会在美国经济本轮复苏中率先反弹，比如工业类和酒店类。以酒店类reits为例，因酒店的经营由房地产短期供需来决定，租约期限较短，经济敏感度较高，会随着经济变化快速反应，相对其他品种其波动较大，具有强周期性。而根据投资时钟来看，在经济复苏期，强周期行业会率先反弹。(关心)
